삼성증권, 두 차례 금리 인상 사이클 분석
"현 금리 흐름 긍정적이나 과거와 환경 달라"
"韓금융주 밸류에이션 매우 낮아 투자매력↑"
미 연방준비은행(Fed·연준)의 추가 금리 인상 가능성이 커지면서 금융주에 대한 투자자들의 관심이 쏠리고 있다. 다만 과거 금리 인상 시기를 돌아봤을 때 금리 외에도 경기 상황, 장기금리 등 다양한 요인을 고려해야 한다는 증권사 분석이 나왔다.
삼성증권은 리포트를 통해 지난 10여년 간 있었던 두 차례의 금리 인상 사이클을 분석하며 "금리 인상 사이클이 금융주에 반드시 우호적인 것은 아니다"라고 전했다. 두 차례의 금리 인상 사이클은 2016~2018년과 2022~2023년을 가리킨다.
금리 인상 사이클 ①
2016~2018년 금리 인상 사이클은 2016년 12월부터 시작됐다. 연준이 당시 0.25~0.50%였던 정책금리를 0.50~0.75%로 인상했고 2017년 3회, 2018년 4회 등 금리를 연달아 인상하면서 2018년 말 정책금리는 2.25~2.50%로 나타났다.
당시 연준의 금리 인상 핵심은 리플레이션(디플레이션에서 벗어나 심한 인플레이션까지 이르지 않은 상태) 기대였다. 삼성증권은 "유가의 상승세 전환, 경기 회복, 실업률 하락세가 맞물리면서 미국 자산시장이 강세를 보이자 연준은 금리 인상으로 자산시장 과열을 예방하고 미래 경기 충격에 대비하는 정책적 유인성을 제고할 유인이 높았던 것"이라고 전했다.
금융주의 주가 상승은 사이클 초기에 두드러졌다. 정책금리 인상이 단행됐던 2016년 12월보다 한 달 앞선 11월부터 정책금리 인상 기대가 선반영되면서 주가는 상승세를 보였다. 글로벌 은행주와 보험주는 모두 당시 주가 상승률이 14.8~32.3%를 기록했다.
이 시기 금융주에서는 보험주보다 은행주의 상승률이 높았다. 정책금리 인상을 촉발한 것은 경기회복이었기 때문에 이는 순이자마진(NIM) 확대, 충당금적립률(CCR) 개선, 자기자본이익률(ROE) 회복의 측면에서 은행의 펀더멘털에 긍정적인 요인으로 작용했기 때문이다. 2016년 11월~2018년 3월까지 은행주의 주가 상승률은 20~100%였던 반면, 보험주는 5~66%를 기록했다.
금리 인상 사이클 ②
2022~2023년 사이클에선 인플레이션 압력으로 인해 금리 인상이 단행됐다. 코로나19로 붕괴한 공급망과 과잉 유동성, 러시아·우크라이나 전쟁 여파로 물가상승률이 급등했기 때문이다. 연준은 2022년 3월 정책금리를 0.25~0.50%부터 시작해 2022년 말 4.25~4.50%까지 인상한 바 있다. 2023년 7월 정책금리는 5.25~5.50%를 기록했다.
금리 인상 시기에도 불구하고 금융주의 주가 수익률은 낮았다. 미국 은행주는 23.7%, 한국은 18.1% 하락했으며 보험주 또한 각각 6.5%, 11.2% 상승에 그쳤다. 실리콘밸리은행(SVB) 사태가 발생한 2022년 3월 금융주는 저점을 기록했다.
은행주가 보험주보다 부진했던 원인은 장단기 금리차 역전에 있다. 경기 전망 악화에 따라 2022년 초 미국의 장단기 금리차는 0.9%포인트에서 연말 -0.8%포인트까지 낮아졌고, 한국도 같은 기간 0.4%포인트에서 -0.2%포인트까지 낮아졌다. 이는 은행의 구조적 수익성 악화에 따른 투자심리 약화와 함께 실제 은행 NIM 축소로도 이어졌다.
또 금리 인상은 차주의 이자 부담 증가에 따른 경기 악화 우려를 가중하면서 은행의 대손비용 증가에 영향을 미쳤다. 반면 보험주는 초장기 조달을 기반으로 하면서 은행보다 안정적인 운용 구조를 유지할 수 있었다.
이번 사이클은 어떨까
삼성증권은 점진적 금리 인상을 전망하는 가운데 금리 흐름도 긍정적이라고 분석했다. 삼성증권은 "장기금리가 상승세를 이어가고 있는 가운데 장단기 금리차도 개선 압력이 높아지고 있기 때문"이라며 "특히 한국의 장단기 금리차가 미국이나 유럽에 비해 개선세를 지속하며 국내 은행주에 상대적으로 우호적인 환경이 마련되고 있다"고 했다. 이어 "이같은 금리 환경은 보험과 은행 모두에 긍정적"이라며 "보험은 운용 수익률 개선과 자본비율 제고를 기대할 수 있고 은행은 NIM 확대에 따른 수익성 개선이 예상되기 때문"이라고 덧붙였다.
다만 과거와 환경이 달라 냉철한 접근도 필요하다고 강조했다. 과거 두 사이클에서 정책금리는 제로금리에 가까웠지만, 현재의 금리 수준은 이미 높기 때문이다. 현재 미국 정책금리는 3.75~4.00%, 한국은행의 기준금리는 3.0%이다. 중동발 지정학적 리스크에 따른 불확실성도 잔존하고 있다. 상반기 자본시장 강세 효과가 금융사 실적 개선을 견인했기 때문에 국내 증시의 거래대금 감소에 따른 우려도 있다.
"韓 금융주, 차별화된 투자 매력"
현 금리 인상 사이클이 끼칠 영향에 대해 다양한 분석이 가능하지만, 삼성증권은 국내 금융주만큼은 차별화된 투자 매력을 갖고 있다는 점을 분명히 했다. 삼성증권은 "글로벌 금융주 대비 국내 금융주의 밸류에이션이 극단적으로 낮은 가운데 한국은 전세계에서 차별화된 경제성장을 이어갈 전망이고 국내 기업들의 투자 확대 사이클의 낙수 효과에 따라 금융으로의 선순환도 기대된다"며 "특히 은행은 이자이익 중심 ROE 상승이 주주환원 강화로, 보험은 투자손익과 보험손익이 동시에 개선될 수 있음에 초점을 둬야 한다"고 했다.
그러면서 은행주에서는 KB금융 중심의 3대 금융지주를, 보험주에서는 DB손해보험 등을 눈여겨봐야 한다고 강조했다. 특히 삼성증권은 "KB금융은 비은행 이익 기여도가 업종 내 가장 높고 규모 및 업무영역 측면 상에서도 차별화된 실적 개선을 보이며 그룹 ROE 개선을 견인할 전망"이라며 "주주환원율 또한 업종 최고 수준"이라고 했다.
DB손해보험에 대해서는 보험업종 최선호주로 제시하며 "주주환원율 목표를 2030년 연결 40%, 별도 50%로 올리고 주당배당금(DP)을 매년 10% 이상 늘리겠다고 명시했다"며 "이에 더해 배당가능이익 중심 경영지표를 설정해 외형 성장 둔화를 감수하더라도 수익성·배당가능이익 증가를 추구하겠다는 의지를 내포했다"고 했다.